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美国第二轮“量化宽松”货币政策影响分析
2008年9月雷曼兄弟倒闭后，美联储推出了第一轮“量化宽松”的货币政策。在随后的三个月中，创造了超过一万亿美元的储备。这个过程通常被称为第一次“量化宽松”（简称QE1），其目的在于稳定美国的金融体系，期间美联储的资产负债表由8800亿美元扩大至23000亿美元。此举稳定了金融市场，拯救了银行业，但对就业和消费的帮助不大。
进入步履蹒跚的复苏以来，美国的经济数据一直都令人失望，失业率居高不下，美联储主席伯南克于今年8月份提出第二次“量化宽松”（简称QE2），并于11月3日正式实施。QE2一推出立即引起了市场广泛关注，与QE1相比，其目标不同政策实施方式也有所变化，为了更好地了解QE2的政策目标和预期效果，下面做简要分析。
一、两次“量化宽松”政策的异同
如果说QE1面对的是美国金融业随时可能崩溃的急症，QE2面对的则是居高不下的失业沉疴，因此QE1的关键词是“急”，QE2的关键词是“长”。
1.QE2的一个特点是与就业率挂钩。
伯南克认为失业率回落到5.5%才算经济恢复正常，而目前美国的失业率高达9.6%。以目前的经济状况看，专家认为至少需要三年时间美国才能将失业率拉回到5.5%，甚至这个过程可能远远超过三年。这意味着QE2可能持续的时间还会延长。
2.QE2的另一个特点是以通胀预期为目标。
目前美国的核心通胀率几乎为零，甚至有一定的通缩压力。美联储在一定程度上鼓励通胀，一方面可以减轻债务负担，另一方面可以刺激国内消费。美联储鼓励通胀则意味着美国货币当局并不介意弱化美元以及由此可能引起的输入型通胀。
3.虽然同样是通过购买债券注入流动性，QE2并不是QE1的简单翻版，它们的政策目标不同，政策手段也不同。
一般认为QE2会有如下几个特点：(1)渐进式，小量稳步推进，并根据最新数据适当调整数量；(2)不预设数量上限及时间；(3)影响范围广。如此规模的“量化宽松”政策，势必将欧元区、日本、英国拖下水，为了在汇率上自保，发达国家或明或暗地都将实行一定程度的“量化宽松”，而新兴国家则会通过各种手段限制热钱。
针对目前美国的经济状况，专家预言到2011年底QE2的规模很可能达到1万亿美元，考虑到其过程很可能将持续一段时间，因此到最后QE2的规模很可能大大超过预期数，其间不排除由于美国经济数据、市场反应、国债走势及通胀预期的变化而带来新的变数。
二、QE2的实施目的
专家认为提振实体经济、应对通货紧缩以及拉低实际利率将是QE2的三个最主要目的。
1.美联储实行QE2的首先也是最重要目的是提振实体经济。
自今年第二季度经济增长不及预期以来，美国经济便陷入了忧多喜少的沉寂期，失业率居高不下、消费者信心指数走势悲观、企业投资低迷、出口鲜见起色。另外截止到今年9月30日，美国2010财年预算赤字高达1.3万亿美元，仅低于2009财年的1.4万亿美元，而根据美国总统奥巴马2月1日向国会递交的2011财年预算开支报告显示，2010财年预算赤字将达1.56万亿美元，约占美国国内生产总值的10.6%，创下二战结束以来的最高纪录。在财政赤字大大压缩财政政策刺激空间的背景下，能够形成规模的货币政策几乎只剩下启动新一轮“量化宽松”这一个选择。
然而QE2能否真正达到提振经济的目的，目前尚存较大变数。作为美国经济的三大支柱，消费、投资和出口如今各有各的难题。消费方面主要受制于消费者信心低迷与失业率高企；投资方面则取决于消费需求与企业融资能力，眼下美国的企业信贷在经历了短期上扬之后重新回落，前景令人担忧；出口将可能是受益最为明显的一个领域，因为“量化宽松”的货币政策将导致美元贬值，但结合其他经济体近期的反应，它们很可能也会跟进“量化宽松”的货币政策并且新兴市场经济体将会加大市场干预行为，这决定了美元想要一厢情愿地持续大幅贬值将面临巨大阻力。因此以此提振出口即使短期内能够奏效，也只是权宜之计。
2. 美联储实行QE2的另一个目的是应对通货紧缩。
11月17日美国劳工部公布10月消费者物价指数仍不如预期，10月份上升0.2%，按年上升1.2%，被美联储所关注的核心通胀率止步不前，10月份连续第三个月持平，创下今年以来的最低涨幅。
低通胀预期的直接后果就是消费者倾向于持币观望，在这种心态作用下，消费者开支和企业投资显然都会受到压抑，从而在源头上抑制了经济增长的活力。因此，通过提升消费者通胀预期来鼓励消费并降低储蓄也是QE2的重要目的。
3. 美联储实行QE2的第三个目的是拉低实际利率。
在名义利率已降无可降的情况下，通过资产购买来拉低国债等长期借贷市场利率在QE1的实施中收到了一定的效果。但在目前美国10年期国债收益率已处于2.5%左右低点且抵押贷款利率也接近历史低点的情况下，实际利率的下降空间已十分有限。
三、QE2实施可能面临的风险
专家认为美联储一旦宣布实施新一轮资产购买计划，就可能要面临内部与外部的多重风险。
1.美国国内风险
（1）通胀风险，重点在于美联储的政策实施能否做到收放自如。新一轮政策调整的目的之一是推高通胀，然而一旦美联储成功提高了价格上涨预期，短期通胀上扬虽然有助于提振经济，但中期通胀可能就会很难控制。如果美联储不能及时拿出退出方案，则新一轮资产泡沫可能来势更为汹涌。
（2）美元贬值风险，幅度可能超出美联储的承受的能力。过低的国债收益率会大大降低美国国债吸引力，甚至令美国政府出现融资困难。
（3）美联储的信誉面临挑战。在QE1效果尚有待历史评判的时候，伯南克宣布QE2无疑将这个风险进一步叠加了。专家表示如果新政策短期内无法促进经济增长，中期又带来通胀和资产泡沫风险，则美联储信誉将大受影响。
2.外部风险
（1）作为国际储备货币的美元实际有效汇率大幅降低意味着其他国家将面临两种选择，一是默许本币升值，二是干预市场阻止本币升值。两种做法都将给全球复苏带来巨大伤害。默许本币升值意味着接受出口损失，而高度依赖出口的新兴市场国家恰恰是本轮全球复苏的重要驱动所在；干预市场则意味着可能爆发大范围的汇率战，扰乱外汇市场进而威胁复苏。与此同时，干预市场也将带来巨大的冲销成本，如果冲销不完全干预市场所释放的大量基础货币可能反过来推高国内资产价格，带来通胀压力，形成新的威胁。
（2）美国新一轮量化宽松对其他发达经济体具有一定示范作用，日本目前事实上已经先行采取行动，欧洲也不排除跟风可能，这就可能导致新一轮的全球流动性泛滥，从而加大新兴市场经济体的热钱流入风险，进而对仍然疲弱的全球经济形成新的隐患。
四、市场各方对QE2的反应
美联储推出QE2后，包括中国、德国、巴西和东盟等多个国家和地区纷纷表示反对美国开动印钞机的做法，因为它将推高全球的通胀形势。
我部朱光耀副部长在G20首尔峰会的新闻吹风会上率先表示“美国实施第二轮‘量化宽松’政策将造成短期资金大量流向新兴资本市场，造成这些国家的市场剧烈波动，美国作为世界主要货币发行国应该认识到自己的责任和义务，G20也应该严格监管国际主要储备货币发行者的行为。”
东盟等国家担心，美联储新一轮“量化宽松”政策会给亚洲新兴国家带来更多涌动的热钱。一些东南亚国家的央行表示，为了保卫本国经济免受巨额资本流入的冲击，它们正准备出台相关的措施。
韩国财政部4日宣布，将“积极”考虑采取措施，控制资本涌入。同一天，韩国央行向市场抛售韩元，以防韩元对美元汇率在美联储施行新一轮“量化宽松”政策后进一步走高。
巴西财政部长批评美联储政策。他认为，美联储此举难以增加就业，却会加剧全球失衡。巴西政府过去几周出台多项措施，以阻止雷亚尔对美元汇率继续攀升，包括将适用于外国投资者购买巴西债券的税率从4%增加至6%。
印度尼西亚官方也表示，将出台措施应对热钱流入。中国香港金管局也警告，资本流入将推高本地区房市泡沫。
除发展中国家外，部分发达国家对美联储的政策也感到不满。德国经济部长就表示对美国向市场注入流动性以刺激经济的做法感到担忧。他此前曾批评美国通过货币政策间接操控汇率。
五、几点思考
1.G20并未就有关货币政策问题制定出实质性安排，对抑制全球“货币混战”作用有限。
G20首尔峰会一致同意“抑制”全面“货币战争”的爆发，但却未能提出一套稳定全球经济的计划。与会各国宣布的 “首尔行动计划”，只是对广泛的全球宏观经济政策进行了概述?！盎醣艺秸彼淙辉菔逼较⒘耍恰跋跹獭蔽丛?。
专家认为当前世界经济复苏程度很不均衡,新兴市场经济体占世界经济总量的三分之一,却拉动了三分之二的经济增长。发达经济体惧怕经济出现二次探底,而新兴经济体担心通胀和金融市场泡沫。由于各国利率诉求的差异,各国达成货币政策“交易”的可能性不大。
2.如何预期QE2带来的美元增发额度
QE2与QE1存在本质的不同，QE1出台的背景是次贷危机的爆发，大量的房地产企业和银行面临倒闭，为了铡断?；蚱渌幸档纳桃盗刺趵┥⑼炀染茫懒⒉坏貌煌ü罅坑〕苯庸郝蛎拦徒鹑诨沟母髦终陀卸咀什?。
QE2是通过向银行体系释放流动性鼓励企业和民间借贷，推动经济发展和就业，以形成通胀预期。6000亿美元只是初步预计额度，美联储未必真正回购那么多的美国国债，如果在执行过程中认为没有必要完全可以随时终止。并且在时间上美联储也有极大的灵活性。从现在到明年6月底以前，美联储有机会可以随时调整。
美元作为一种基于国家信用发行的货币，是由美联储通过抵押持有的美国国债发行的。尽管货币政策是由美联储制定，但要真正投入市场流通需要通过向美国财政部购买国债实现。美国财政部必须根据国会所制定的14.2万亿美元国债总量的上限操作，而美国现有国债与上限差额为6200亿美元。QE2的预计额度与可新发国债差额基本吻合，也可以看作是美国政府应对未来财政赤字的准备。
3.QE2刺激经济复苏效果有限
国内外专家普遍认为，QE2对美国经济的刺激作用并不十分显著。他们分析，美国现在最严重的问题是有效需求不足，而非货币供应量不够。美国企业目前已经积累了1.5万亿美元现金，企业投资积极性不高，对经济前景信心不足导致信贷渠道不畅。无论本轮“量化宽松”政策的规模大小，美国经济在很长一段时间内将依然面临复苏动力不足、失业率高企的风险。专家表示美国经济很可能会面临一个与日本相似的“失去的十年”，并且鉴于美国高企的失业率、有缺陷的社会保障体系以及与工作挂钩的医疗保障体系，美国民众受到的冲击可能远大于日本。
此外考虑到美元是世界主要储备货币，无论新一轮“定量宽松”的货币政策实现何种效果，它都将推高石油等大宗商品价格和高收益投资产品的泡沫风险。同时还可能驱使大量“热钱”流向其他国家，加大这些经济体面临的输入型通胀压力，加剧流动性过剩，催生新的资产泡沫，并引发新的动荡。
4.QE2对我国的影响
我国经济与美国经济联系密切，尤其是认识到在达到通胀预期目标之前,美国不会轻易结束QE2的操作，QE2对我国经济的挑战尤其严峻。
当前我国面临人民币对内贬值、对外升值压力同时上升的局面。之前为应对金融?；?我国采取了适度宽松的货币政策,经济企稳回升之后,通胀压力逐渐显现。由于经济的强劲增长和劳动生产率的提高,人们对人民币升值的预期也在上升。而在美国“量化宽松”政策和舆论的影响下,人民币升值预期引起了部分境外热钱流入增加,进一步加大了我国通胀压力。由此形成人民币对内贬值、对外升值压力同时上升的奇怪现象。随着QE2的实施,这一现象将更加突出,而我国的经济利益、人民的收入和福利将进一步受到挤压和侵蚀。
尽管名义汇率上升,理论上可以缓解国内通胀压力,但实际上却可能进一步强化升值预期，导致更多热钱流入；名义汇率上升也必然使我国外汇储备缩水,部分国民财富悄然蒸发；而名义汇率不变或下调,则我国经济的内外失衡会进一步加剧,名义汇率升值预期同样进一步加强。我国的货币政策目前正处于类似的两难境地。为此，近来央行两次提高银行存款准备金率，控制流动性过剩。
为应对美国“量化宽松”政策的挑战,我国在收紧货币、加强对境外流入资本管理的同时，还要进一步使外汇储备多元化，适当加快人民币国际化进程，在贸易、金融结算中尽可能推广人民币结算，这样在一定程度上可以抑制资产泡沫和缓解通胀压力。但要从根本上打消人民币名义汇率升值的预期，就需要我国加快结构调整和转变发展方式，才能从根本上解决我国的输入型通胀问题。
